引言
管理人¹对投资人负有信义义务，信义义务包含忠实义务和注意义务。管理人的履职行为发生在资产管理产品“募投管退”四个阶段，尽职调查是管理人履行注意义务的重要手段，尽职调查贯穿资产管理产品“募投管退”的各个环节，无论是投资决策、投后管理、资产处置等都需要管理人根据尽职调查结果进行决策。管理人并非被投标的的原始持有人，亦非被投基础交易的亲历者，尽职调查过程亦受限于交易相对方的配合程度等多重因素，管理人无法保证尽职调查结果完全正确，也可能无法完全还原交易的真实情况。那不禁疑问，管理人尽职调查不完美，就一定错了吗？尽职调查有没有做到位，经常是个价值判断问题。我们试图通过采取学理观点与司法实践相结合的方式，来说明如何判断管理人在尽职调查中是否尽到了足够的注意义务。
三层次的“注意义务”
根据我们的司法实践经验，我们尝试将注意义务根据程度区分为三层次，以更具象地说明尽职调查履行情况与管理人责任承担之间的关系。我们理解注意义务根据程度从低到高可以区分为：一般商业理性人注意义务、专业注意义务通常水平、专业注意义务最优水平。
（一）一般商业理性人的注意义务
通常认为商事主体都是理性的，一般商业理性人的注意义务即指一般商事主体正常情况可以获知的事实或会予以注意的信息。以尽职调查标的为一份买卖合同为例，合同的编号、签署日期、签署主体、载明的金额、购买标的等就属于一般商业理性人会予以注意的信息，这些信息获取难度不高，如与已获知的其他事实情况不一致，稍加比对即可发现，管理人如对此出现错误，则尽职调查过错非常明显。
例如在(2020)京0102民初6363号中，恒泰证券公司未就落款当事人为中石油兰州分公司（买方）和鸿元石化公司（卖方）的《采购合同》与《应收账款质押确认书》和《资金监管协议书》中载明的《采购合同》合同编号尾号差异进行核对，防控风险发生。法院认定恒泰证券公司的尽职调查方法与调查事项即应收账款及其质押的重要性不相匹配，调查所得的信息不足以使恒泰证券公司确信应收账款及其质押的真实性，对恒泰证券公司答辩称其已对基础资产进行充分的尽职调查，不予采信。在尽职调查的过程中，核对基础交易的合同编号就属于任意商事主体均有能力完成的核查行为，系一般商业理性人即可达到的水平。
因此，如管理人在尽职调查过程中未达到一般商业理性人的注意义务，则通常认为管理人在尽职调查中存在明显过错行为。
（二）专业注意义务的通常水平
专业注意义务的通常水平这一标准可能比较抽象，其核心是判断管理人作为专业机构是否具有同行业通常的专业判断能力，以及是否对其尽职调查结果具有合理信赖。
1.专业注意义务的通常水平要求管理人具有同行业通常的专业判断能力
投资人愿意以资金或其他财产购买管理人管理的资产管理产品，以期获得投资回报，是投资人认为管理人是专业机构，具备更为专业的判断能力，这也是法律法规、司法实践对于管理人的要求。相较前文所述的“一般商业理性人的注意义务”，专业注意义务要求管理人具有足够的专业知识，需要对尽职调查过程中涉及到的法律、财务、商业等专业内容予以判断。继续以上文提到的(2020)京0102民初6363号为例，虽然核对基础交易的合同编号是任意商事主体均能够完成的尽职调查行为，但是当涉及到核查应收账款质押情况与资金监管的具体措施等事项时，就要求管理人具备相应的专业判断能力。
例如我们某个案子中遇到，融资人的财务报告、财务账册、征信报告均未显示存在在先融资，管理人就融资人的财务报告、财务账册、征信报告进行了核查并就是否存在在先对外融资对融资人、合作方等进行了访谈和询证，均未发现存在未披露的在先融资，聘请了会计师事务所进行了审计亦未发现，事后证明融资人存在一笔未披露的在先融资会对管理人所管理产品的回款产生影响。在此情况下，如认为管理人尽职调查存在过错行为，未免对于管理人过于苛责。那如果该笔在先融资专业的财务人士通过财务报表、财务账册核查可以发现，但管理人核查没有发现，这可能就是管理人没有达到专业注意义务的通常水平。
2.管理人是否对于尽职调查结论有合理信赖
当然，专业注意义务也不是要求管理人变身福尔摩斯，我们不能苛求管理人完全还原交易的真实情况或是披露交易的全部风险，不能直接从结果错误倒推管理人存在过错行为，而是需要判断管理人对其出具的尽职调查结论是否达到了合理信赖的程度。若存在信息无法获取，或是管理人受到尽职调查对象欺诈等情况时，管理人对尽职调查结论存在合理信赖的，那么就不应当认为管理人在尽职调查过程中存在错误。
“合理信赖”原则在我国法律中亦有体现，如《最高人民法院关于审理证券市场虚假陈述侵权民事赔偿案件的若干规定》第17条规定，判断承销机构的尽职调查是否存在过错时，需要满足三个条件：
(1)有法律、行政法规、监管部门制定的规章和规范性文件、相关行业执业规范的要求，参照该要求；
(2)对信息披露文件中没有证券服务机构专业意见支持的重要内容，有合理理由相信该部分内容与真实情况相符；
(3)对信息披露文件中证券服务机构出具专业意见的重要内容，有合理理由排除了职业怀疑并形成合理信赖。
无论是合理相信还是合理排除怀疑，本质上都是判断管理人是否对尽职调查结果是否存在“合理信赖”。为了更好地理解，我们通过案例变换进行说明。
基本案情：B公司与C公司签署了一份《股权代持协议》，约定由C公司作为代持方，代持B公司所实际持有的D公司100%股权。管理人A代表资管计划收购B公司所持有的D公司100%股权收益权。投资发生损失后，管理人发现C公司否认其曾与B公司签署《股权代持协议》。管理人主张，其在核实《股权代持协议》真实性时，已向C公司进行当面核实，但法院查明后发现核实过程存在相应问题：
情形一：人真章真
管理人在前往C公司现场核查《股权代持协议》真实性时，C公司员工未核对具体股权信息即在《确认函》上加盖了公章。²
情形二：人真章假
B公司为应付管理人核查，买通了C公司的业务人员。当管理人前往现场核实时,C公司员工在《确认函》上加盖了伪造的C公司公章。³
情形三：人假章假
B公司为应付管理人核查，派几名员工乔装成C公司的员工，当管理人前往C公司现场核实时，乔装的C员工在《确认函》上加盖了伪造的C公司公章。
情形四：人假章假
B公司为应付管理人核查，派几名员工乔装成C公司的员工，携带公章主动前往B公司的办公地，在《确认函》上加盖了伪造的C公司公章。
从上述案例可以发现，从“人真章真”到“人真章假”再到“人假章假”，从“C公司现场”到“B公司办公地”，这一系列过程中管理人越发不审慎，管理人对尽职调查结论的合理信赖程度理应不断降低。
3.专业注意义务的通常水平是尽职调查责任的分界线
我们认为，专业注意义务的通常水平是尽职调查责任的分界线、及格线，若达到，则通常无需为尽职调查结论错误承担责任。
诚然，无论是通常的专业判断能力还是“合理信赖”标准，对于“专业注意义务的通常水平”的判断，仍然受到法官自由心证的影响，但这也为管理人提供了清晰的举证思路。
当然，随着法院与行政机关对管理人责任要求的日益严格，对于“专业注意义务的通常水平”的认定标准也会水涨船高。
（三）专业注意义务的最优水平
专业注意义务的最优水平，即管理人完全审慎尽职调查，完全还原交易的真实情况或是披露交易的全部风险，很多时候这是一种“理论上的完美”，是否需要穷尽一切手段实现理论上的完美，还需要考虑经济效益原则。
“经济效益原则”最早由美国联邦上诉法院第二巡回庭著名法官勒·汉德在1942年卡洛尔拖船案中正式提出，该案中一艘船舶因脱钩而导致船舶碰撞。法官判断船舶主是否存在过错，提出了著名的汉德公式（The Hand Formula）。这一公式的原理是，若行为人在预防事故上投入的成本≥实际造成的损失*损失发生的概率，则行为人不承担侵权责任。
同样运用于管理人尽职调查，以前文所述的管理人对于融资人是否存在在先融资的尽职调查为例，若管理人穷尽一切尽职调查手段，如向全部金融机构、类金融机构、可能的交易对手发送询证函确认该融资主体是否有未偿还的融资，如果样本足够大，可能可以发现该融资主体存在在先融资这一事实，但这会导致尽职调查的时间成本、人力成本、资金成本等徒增，不具有商业合理性，是不符合经济效益原则的。因此，如果管理人的尽职调查没有达到专业注意义务的最有水平认定管理人存在过错行为显然不具有合理性。
综上所述，我们将管理人尽职调查的履职程度区分为一般商业理性人注意义务、专业注意义务通常水平、专业注意义务最优水平。是否达到专业注意义务通常水平是管理人尽职调查是否存在过错行为以及是否需为尽职调查结论错误承担责任的分界点。当然随着资产管理业务的不断完善，各专业领域的不断发展，专业注意义务通常水平也会不断提高，为了更好的履职、践行对投资人的信义义务，要求管理人在尽职调查中尽力走向专业注意义务最优水平。
结语
本文基于管理人在尽职调查中尽到的注意义务的三种程度，划分了尽职调查责任的判断标准，以帮助广大管理人在尽职调查中谨慎前行。管理人信义义务更通俗地表达是“受人之托，忠人之事”，这就意味着投资者将财产托付于管理人，管理人应尽其专业能力保障受托财产的保值增值。但“卖者尽责，买者自负”亦是资产管理业务的大原则，金融审判不能一味地同情投资者，应明确管理的责任边界，以寻求投资者与管理人之间的利益衡平。
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注
[1]为免疑义，“管理人”为作者为表述方便的简称，包括泛资产管理产品的管理人或受托人。
[2]最高院（2017）最高法民再164号：江西燃料公司在珠海华润银行向其核实应收账款真实性时，没有如实陈述真实煤炭买卖合同的履行情况，而是直接盖章确认了4611万元应收账款的真实性，故该变造的9.5万吨合同应认定为广州大优公司与江西燃料公司通谋实施的虚伪意思表示，虽在双方当事人之间无效，但由于珠海华润银行已经尽到了审慎的注意义务，所以江西燃料公司不能以此为由对抗珠海华润银行。
[3-1]《全国法院民商事审判工作会议纪要》第42条 法定代表人或者其授权之人在合同上加盖法人公章的行为，表明其是以法人名义签订合同，除《公司法》第16条等法律对其职权有特别规定的情形外，应当由法人承担相应的法律后果。法人以法定代表人事后已无代表权、加盖的是假章、所盖之章与备案公章不一致等为由否定合同效力的，人民法院不予支持。
[3-2] 山东高院（2015）鲁商终字第381号：202号保证合同系经授权代表田某署名并加盖被告港务公司印章，虽经司法鉴定该合同中被告港务公司之公章印文与样本印文不是同一枚印章盖印，但庭审中证人田某出庭证实其署名是真实的，且通过被告港务公司工商登记资料、董事会决议以及证人邢某出庭证言均证实该合同签署时田某为被告港务公司总经理……结合田某为港务公司总经理的事实，田某代表港务公司与国泰公司签署本案202号保证合同意思表示真实，内容不违反法律行政法规强制性规定，应为有效合同，直接约束港务公司与国泰公司。
